徐远的投资课·实战篇：投资案例实战分析 下载 pdf 百度网盘 epub 免费 2025 电子版 mobi 在线

为什么了解不少投资理论还是免不了被收割？

为什么实战那么难？

因为现实中的投资产品及其背后机制的复杂程度，远超过原理知识。

因此，了解实战知识、反思原理与逻辑，就成了在市场中成功搏杀的关键。作者结合自身实战经验和深厚理论研究背景，从经典实战案例着手，从中行原油宝到贵州茅台、科创板，再到特斯拉的股市神话与盛名之下的桥水基金等，分析其背后的机制与规律，将涉及的金融事件或产品本身、趋势，以及与国际局势之间的关联、隐藏在背后的小规律等，一一析出。力求在有理有据且通俗易懂的叙事过程中，为投资者分享作者的学习积累。

篇 见微知著 

章  中行原油宝事件：错误的和正确的教训！ _ 003 

第二章  茅台的逻辑，和房子是一样的 _ 013 

第三章  科创板 ETF，现在是买入时机吗？ _ 024

第二篇 特斯拉现象 

第四章  特斯拉三部曲：叙事，泡沫，破灭 _ 041 

第五章  看多特斯拉的理由，为什么经不起推敲？ _ 063 

第六章  特斯拉的股价里，有多少马斯克？ _ 069

第三篇 大势研判 

第七章  A股是反弹，还是反转？ _ 079 

第八章  本轮股市上涨的基础、诱因和前景 _ 099 

第九章  上证突破 3500 点的正确姿势 _ 117 

第十章  市场严重误判 2021 年经济增速 _ 137

第四篇 链接的分析 

第十一章  美股正在变成高风险资产 _ 151 

第十二章  美股的断层线：美股的风险和 A股的机遇 _ 165 

第十三章  特朗普为什么打压抖音和腾讯？ _ 187

第五篇 破碎的规律 

第十四章  消失的小盘股溢价 _ 203

 第十五章  A股盘整，价值股王者归来？ _ 217

第六篇 真假的神话 

第十六章  桥水基金：盛名之下，真有那么好吗？ _ 239 

第十七章  巴菲特的时代过去了吗？ _ 249

北京大学国家发展研究院金融学副教授，2005年获得杜克大学经济学博士。先后任职于加拿大麦吉尔（McGill）大学和香港大学，2009年至今任职于北京大学国家发展研究院。曾获首届曹凤岐金融发展基金“金融青年科技进步奖”（2012）、北京大学优秀青年人才基金奖（2010-2012），徐建国老师的研究兴趣为金融经济学、宏观经济学、中国金融市场。

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篇 见微知著

一花一世界，一叶一如来。看清一件小事，就看清了整个世界。

本篇分析三个案例，把逻辑推到极简，把熵值降到。

中行原油宝是挂钩期货的理财产品，相当于买期货，风险很高，不适合普通投资者。原油宝事件，显示了金融创新的盲动和金融监管的漏洞。

茅台酒的逻辑，和大城市房产是一样的：供给有限，需求无限，很难替代，而且可以抗通胀，可以投资。简言之，都既是高端消费品，也是安全金融资产。茅台股价的靓丽表现，和大城市房价的上涨，背后是同一种驱动力，都是中国的经济增长、消费升级、财富保值。

科创板推出ETF，是一种很好的投资工具，可以分散风险，同时分享科创板成长的收益。不过，如果估值太贵，就可以再等等。投资很简单，就是低买高卖，太贵的时候不着急。

章 中行原油宝事件：错误的和正确的教训！

2020年，中行的“原油宝事件”引起很大关注。和很多金融事件相比，这件事有一点很特殊：很多投资者不仅赔光了本金，还要被追加损失。比如说，小王买了1万元的原油宝，后不仅这1万元赔光了，还倒过来欠银行2万元。这样的事情，可以说是闻所未闻。网上有笑话说，前两年的网络贷款，也就是P2P（个人对个人）贷款，虽然让投资者损失惨重，但比较之下其实很安全，毕竟只会损失本金。

根据媒体的公开报道，中行原油宝有6万多客户，保证金余额共42亿元，不仅这42亿元全部损失，客户还倒过来欠中行58亿元，总共损失100亿元以上。而且，这6万多户投资者，很多并不是专业的玩家，其中2/3是投资5万元以下的散户，其中不少是中老年人。

这个事情爆发以后，市场上有很多议论，有批评中行不专业的，有批评这个产品设计不合理的，还有批评海外的交易所合谋来欺骗中国投资者的。其中有一些合理的批评，也有一些误解。在这个事件中，重要的不是批评谁，而是要正确分析，从中吸取正确的教训。为了吸取正确的教训，我们要搞清楚几点。

， 原油宝产品的机制到底是什么？这个产品虽然细节很复杂，但基本原理其实很简单，就是挂钩原油期货的一种理财产品。这里的重点是，这个产品挂钩的是原油期货，不适合非专业的普通投资者。

第二， 为什么投资者会倒贴？导致投资者倒贴的直接原因，是原油期货的价格变成了负数。价格变成负数，听起来很奇怪，那么你可以问一下，这种情况是合理的吗？是历史上次出现吗？我在下文会告诉你，历史上已经出现过很多次负价格，这并不奇怪。投资者不知道负价格就去买，才是奇怪的事情。

第三， 价格为负，隐含着一个关键问题，就是投资者要负无限责任，即损失可以无穷大，这是合法的吗？这和现代商业的“有限责任”原理，是一致的吗？后面我会告诉你，期货出现负价格是合法的，期货交易是无限责任的，并不违反“有限责任”的一般原理。

第四， 在前面三点分析的基础上，中行“原油宝事件”对我们有什么启发，应该吸取什么教训？中行的产品设计和风险控制显然是有问题的，不然投资者不会有这么大的损失。但是对于投资者而言，更重要的是提高自己的投资认识，避免类似的悲剧重复发生。

以上四点是基本分析思路，我也预告了基本结论，下面我们一步一步展开分析。

个问题：原油宝这个金融产品，基本机制是什么？

原油宝这个金融产品机制的细节很复杂，但是基本原理很简单。投资者买了这个产品，相当于买了国外的原油期货，中行相当于充当了投资者买卖国外原油期货的通道。虽然这说起来很简单，但是因为涉及原油期货，所以有很多细节里都隐藏着风险。

比如，期货是有到期日的，不像股票一样可以长期持有，这次“原油宝事件”涉及的合约是2020年5月到期，后交易日2020年4月21日。那到期之前怎么办？一个办法是清仓，也就是卖掉。另一个办法是展期，也就是卖掉到期的期货，同时买入一个远期的、还没到期的期货，相当于延长这个期限。这次“原油宝事件”投资者之所以遭受损失，就是因为到期没有及时展期，然后被市场上的炒家阻击，价格变成了负数，后损失惨重。

你可能会说，那展期不就行了吗？没有这么简单，很多时候细节决定成败。比如说，什么时候展期？到期之前几天展期？举个例子。工商银行、建设银行也有类似的产品，产品设计和原油宝很类似，但是展期的日期是到期之前5个交易日。看起来很好，可是展期之后，很多客户发现损失惨重，本来买的是400桶原油，展期之后只剩下300多桶，损失超过20%。面对这样的损失，是展期，还是卖掉算了？如果卖掉，你会不会不甘心？有没有勇气承认错误，斩仓收手？面对真金白银，才是考验投资智慧的时候。

再比如，期货波动很大，会升水或者贴水，展期的时候应该怎么考虑？不要小看这些细节，这些虽然看起来是小问题，但其实都是大问题，一不小心就是好几个百分点的损失，相当于普通投资者一年的收益。如果没弄清这些问题，没想好怎么处理，好不要碰这类产品。

原油宝的机制，简单概括就是买原油期货，中行提供了一个买卖期货的通道，挣做通道的钱。既然是期货，就有很大的风险，包括到期、展期、升水、贴水等。这些词，你听起来可能很陌生，可这还不是困难的。原油期货是商品期货，要买的话就要深刻理解原油的价格波动，这个要求很高，不仅要理解宏观经济、理解原油市场，还要理解地缘政治，每一项都很复杂。

说实在的，关于“原油宝事件”，我有一点非常不明白，为什么那么多人凭“”两个字就拿着真金白银冲了进去？我自己研究了很多年的宏观经济，也研究了很多年的投资，算是懂一点宏观经济和原油市场，也懂一点地缘政治的，但也只能说是略懂，不敢说很懂。我从来不敢做原油期货，因为知道里面门道很多。我不明白为什么那么多散户胆子这么大，敢做原油期货，也不明白这些大银行怎么会设计一款链接原油期货的理财产品。设计这个产品也就罢了，为什么还卖给那么多“小白”？

在这本书里，我会专门讲金融衍生品，包括期权、期货等，具体细节你可以在相对应的章节中学习。关于金融衍生品，我的讲法几乎和所有专家都不一样，要点只有一句话：尽量不要碰。如果一定要碰，我也教你一些相对稳妥的办法。为了讲清楚这两，我会举很多例子给你剥开金融衍生品的华丽外衣，让你看清它的本质。

第二个问题：原油期货价格负值很奇怪吗？

这次“原油宝事件”，一个争议的焦点是期货的价格居然是负的，的时候达到–40.32美元/桶，后收盘价格是–37.63美元/桶。

看到这个数值，很多人觉得很奇怪，甚至觉得里面有阴谋，是国外机构阻击中国的原油多头，专门对付中国投资者的。类似这样的阴谋论很流行，阴谋论虽不一定全错，但是困难在于没法进一步分析，既找不到证据证实，也找不到证据证否，只能说说而已。后只能比谁的口才好、谁的嗓门大，或者谁能够睁着眼睛说瞎话，还说得头头是道。

好在原油宝这个事情没那么复杂，我们只需要问一个问题：这是商品期货价格次出现负值吗？还是历史上曾出现过？如果历史上出现过，就说明这很正常，符合交易规则，我们要做的是去理解这个规则。

其实商品的价格为负，并不奇怪。我先举一个例子。2015年7月26日，美国南加州地区的很多居民发现，他们的用电价格居然是负的。什么意思呢？就是此时用户多用电不仅不交钱，反而会收到补偿，而电力公司需要为自己发的电支付费用，让用户用。南加州在美国并不偏僻，而是很繁华的地区，美国第二大城市洛杉矶就在这个地区，人口众多。

那为什么会这样呢？原因在于这个地区主要利用太阳能和风能发电，当太阳能和风能很足的时候，发电量就很大。电力很难存储，必须用掉，否则发电机组就要停转，这在技术上成本很高。这和炼钢锅炉的道理一样，必须持续开着，保持高温燃烧，关一次成本很高。因此电力公司付钱给居民，让他们把电用掉，以保持发电机组的正常运行。其实，负电价在历史上并不罕见，除了美国，英国、德国、荷兰等国家都出现过负电价的情况，原理就是刚才讲的，需要把电用掉，以维持机组的运行。

电力价格为负，基本原理是电的存储成本非常高，这个原理在石油上也适用。原油有很高的运输和储存成本，绝大部分投资者都无法承担这样的成本，因此负价格相当于付运输存储费用。

不仅石油，天然气也存在同样的情况，历史上天然气的价格也经常为负。一个做商品期货的朋友告诉我，天然气期货有个别称，叫“寡妇制造者”，意思是投资天然气期货风险特别大，不少老手也会倾家荡产，甚至跳楼。期货炒家跳楼，孩子老婆就成了孤儿寡母，因此天然气期货被称为“寡妇制造者”。

所以，原油的价格为负并不奇怪。对于市场上有关这次事件是针对中行投资者的阻击这样的分析，我想说两点。：期货市场上的阻击本来就很正常，会经常发生，并不是专门针对某一个固定的人，而是针对所有做出错误决策的人。第二，要想不被阻击，就不要参与。尤其是散户，在这个市场上，其实就是充当韭菜的。金融市场看起来很炫，其实很残酷。这就是为什么我在讲投资时反复讲，投资重要的一点是稳健，不懂的东西不要投。

第三个问题：期货负价格的隐含假设——无限责任，是合法的吗？

这个问题很重要。价格可以为负，就隐含着一个关键问题，就是投资者要负无限责任，也就是损失可以无穷大。

为什么这个问题很重要呢？因为这可能会让投资者血本无归，倾家荡产，这已经很严重了。更重要的是，这里还涉及一个基本的商业原则。

现代商业社会中有一个基本原则，叫作“有限责任”。很多公司的名称中都带有“股份有限公司”“有限责任公司”的字样，意为投资者、经理人对于公司的债务只负有限责任。公司经营不善、资不抵债了，债权人多让公司破产清算，不能到老板家里拿东西抵债。买股票、债券的损失，也是以投资额度为限的，多赔完本金，不能连带其他没有投资的资金。这里的有限责任，是保护经营者、投资者的。有了这层保护，经营者和投资者才愿意承担风险、进行探索。总体上，有限责任制度对社会是有益的，是社会的一大进步。

既然有限责任是基本商业原则，那期货的无限责任是合法的吗？答案是合法的。虽然“有限责任”是一个基本原则，但是期货不一样，是一个例外，期货交易是无限责任的，价格可以为负。换句话说，期货交易本来就不遵守“有限责任”的规则。比如说，期货交易合约里都有一条：保证金不足的时候，要追加保证金。这里的追加保证金，其实就包含了无限责任的意思。

根据中国证监会的规定，客户在进行期货交易之前，都要签署一份法律文件——《期货交易风险说明书》。说明书中句话就指出：“进行期货交易风险相当大，可能发生巨额损失，损失的总额可能超过您存放在期货公司的全部初始保证金以及追加保证金”。损失总额超过全部保证金，当然就不以投资额为限制了，这就相当于无限责任了。

在中行的原油宝案例中，原油宝适用的《中国银行股份有限公司个人账户商品业务交易协议》有明确的规定：“因各类原因产生客户交易专户透支、资金不足的事实时，客户负有及时补足资金的义务，客户同意银行有权暂时冻结其签约账户，客户应在银行通知的时间内补足交易专户内的资金。”

因此，合约里是有明确说明的，无限责任本身不是问题。但是，对于无限责任的解释和告知，可能是一个问题。我不清楚中国银行以及其他发行类似原油宝产品的商业银行，有没有真正做到风险告知。比如这个产品背后链接的是期货，期货风险很大，而且是无限责任，不适合普通投资者。这些基本常识，银行的销售人员应该反复给投资者说清楚。

后，我们讨论一下从“原油宝事件”中，我们应该吸取什么教训。我不想给你讲敬畏市场、尊重市场，也不想给你讲更多的期货专业知识。在这里，我只想给你讲：什么是投资，你应该如何投资，如何设定自己的投资目标？

我曾经讲过，投资是做自己懂的事情，在超出自己知识边界的产品上，你是在赌博，不是在投资，很容易成为被人收割的韭菜。希望原油宝这个例子，能够帮助你加深对这句话的理解。

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如果后市向上突破，这次空仓就错失了一些利润。但是错失的部分，是因为我看不清趋势，超出了我的能力边界，不属于自己能赚的钱。（买入卖出逻辑-找临界点）

茅合股价的靓丽表现，和大城市房价的上涨背后是同一种驱动力，都是中国的经济增长、消费升级、财富保值。

要知道，沪深两市总市值77万亿（2020年7月16日收盘数据），茅台一家就占了1/35，或者说A股市值一共就值35个茅台的市值。（还是要看PE来衡量贵与便宜）

我的判断是，2020年11月的科创板，大致就相当于以前的创业板，基本可以以创业板作为参考70倍左右估值卖出（高估），35倍左右估值买入。（低估或合理）（科创板因为刚成立一年，可以参考创业板的PE来评估估值是否合理）

从2010年以来，沪深300指数的平均估值是12倍，中证500指数的平均估值是29倍，创业板指数的平均估值是53倍。

美股严重分化，科技股独自支撑美股的上涨。股票是美国家庭财富的支柱，科技股又是美股的支柱。从这个角度看，美国对他国科技企业的打压，符合美国的核心利益。

众人皆醉我独醒，在金融市场里是不合时宜的。

我再重复一下，美国人引以为傲的股票市场，全球总市值最大的股票市场，美国家庭财富依仗的股票市场，几乎完全是几家科技巨头在苦苦支撑。除去这几家科技巨头，美国股市已经几乎不增长了。

家庭财富无非两个载体，一个是股票，另一个是房子。美国地广人稀，除了纽约、洛杉矶等少数几个城市，美国城市都不大，房子不太值钱。

10家科技巨头，贡献了标普500指数60%的涨幅，剩下的490家企业只贡献了40%的涨幅。（可以买标普信息科技指数）

所以，创业板是一个板块，不是小股票的意思，因为小股票会长大的。

可是，发行货币对病毒无效，对家庭和企业有效啊！没有这些货币，很多家庭的生计就会陷入困难，很多企业的资金链就会断掉，金融市场的流动性就会枯竭，系统就会崩溃，很多企业会倒闭。

正如巴菲特所说，救市之后情况依然复杂，后续会发生什么我们依然不清楚，但是不救市的后果是很清楚的，就是一场巨大的经济和金融崩溃。从这个角度讲，鲍威尔已经帮助美国避免了一场危机。

所谓英雄，往往被认为是在灾难中挺身而出的人。其实，还有一种英雄，是避免让灾难发生的人。

编辑推荐

1.投资，已经逐渐成为人们的刚需。但现实当中，了解一些投资理论或仍避免不了成为“韭菜”被收割的命运。对此，徐远老师对实战案例进行分析，帮助读者厘清投资的表象与逻辑。

2. 徐远老师在投资实践方面一直颇有心得，且有坚实的学术理论做支撑，兼顾理论与现实，宏观和微观，分析深入、透彻，且通俗易懂。

3. 回应热点，旨向“有用”

  茅台、科创板、特斯拉、A股与美股，等等，都是投资领域的热点话题。而分析这些经典案例或产品的背后逻辑，能够更好地帮助读者在切身体验反推逻辑，提升投资实战水平。

书籍介绍

徐远投资实战笔记与心得，从实战中看清投资的复杂表象与真实逻辑，做时间的朋友。

为什么了解不少投资理论还是免不了被收割？

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